11月13日，中國人民銀行金融研究所所長姚余棟先生在“2015CCTV央視財(cái)經(jīng)論壇暨中國上市公司峰會”上表示，我們在過去的兩三年可能流傳著對中國宏觀經(jīng)濟(jì)的一些誤解，比如中國的杠桿率、影子銀行風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)問題等，姚余棟先生對此一一解讀，以下是對話實(shí)錄：
主持人(姚雪松)：謝謝，再次把掌聲送給連平先生，謝謝。其實(shí)就像是剛才我的疑問一樣，面對一邊是穩(wěn)增長，一邊是調(diào)結(jié)構(gòu)這樣的矛盾面前，每個(gè)人包括社會方方面面都會有這樣的疑問，或是存在著一些誤解，我們該如何正確地看待這些疑問和誤解，接下來讓我們有請中國人民銀行金融研究所所長姚余棟先生，為我們做主題演講，有請。
姚余棟：我今天想跟大家分享的是從另一個(gè)角度，不是說從正面跟大家說會怎么樣，而是說過去的兩三年我們對市場上，可能不時(shí)的流傳著對一些中國宏觀經(jīng)濟(jì)一些誤解，我想跟大家做一些解釋說明，看看誤解在哪里？
誤解一，大家可以看投行的報(bào)道，說中國的杠桿率過高，這個(gè)可能反復(fù)在說，大家看我們高不高。從全球比較來說，我們應(yīng)該說是總體杠桿水平適中，遠(yuǎn)低于美國、日本等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)體的杠桿率。2014年末我們國家整體杠桿率包括金融機(jī)構(gòu)，這是四個(gè)部門的，居民部門、政府部門、金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)部門的杠桿率總體大約在236%GDP，如果剔除金融部門的話，中國實(shí)體部門總的杠桿率在于217，與之相比美國經(jīng)濟(jì)的整體杠桿率是233，日本經(jīng)濟(jì)是400，英國經(jīng)濟(jì)整體杠桿率是252，法國的經(jīng)濟(jì)杠桿率是281，這里最有可比性的是日本，因?yàn)槿毡竞臀覀兊钠占奥识际呛芨叩模啾热毡疚覀冞€有一倍還可以走，日本400都沒事嗎？我們也到450也會沒事的，何況我們現(xiàn)在是200，這個(gè)總體是不高的，不要總說是在高，我們總體適中的。
但是我們結(jié)構(gòu)上是有問題的，主要是我們企業(yè)部門的非金融企業(yè)部門的杠桿率上升比較快，這個(gè)我們要承認(rèn)，在2008年金融危機(jī)之后我們有四萬億的刺激計(jì)劃，居民部門的杠桿率上升應(yīng)該說是已經(jīng)達(dá)到35左右，居民部門主要是用來房子的按揭，還有一些車貸，還有一些信用卡貸款，這是消費(fèi)性的了，政府占的是比較低的57.8%，大家想想貌似特條約是60，我們是57.8%，他的60歐洲聯(lián)盟都不遵守了，咱們還是比較低的，企業(yè)部門是非金融企業(yè)杠桿率08年以前穩(wěn)定在100以內(nèi)，國際金融危機(jī)之后也刺激，加杠桿速度比較明顯，2008年到2014年期間非金融企業(yè)杠桿率98%提高了接近150%，猛增了51左右，如果不考慮地方融資平臺的債務(wù)，杠桿率只提高了123，接管也上升15，我們230將近40左右的經(jīng)濟(jì)杠桿中，主要企業(yè)部門的杠桿是比較高的，企業(yè)部門杠桿率主要過去六七年增速比較快，但是大家想想，有一個(gè)在財(cái)政領(lǐng)域一個(gè)黃金法則你花錢做什么，你花錢是吃了喝了，是消費(fèi)了，沒有積累資產(chǎn)，比如說拉丁美洲國家花錢赤字很多地方?jīng)]有赤字資產(chǎn)，我們國家的無中央政府，地方政府，他花錢的時(shí)候都是購置資產(chǎn)的，很多高速公路，地方基礎(chǔ)設(shè)施，很多用了平臺，平臺后面有資產(chǎn)，這個(gè)是遵守了地方的法則，我們是債務(wù)上的快，但是我們地方的資產(chǎn)還有很多前，將來把資產(chǎn)變賣一下還債不久行了，我們是高，但是我們后面有資產(chǎn)，將來可以通過穩(wěn)增長建立資本的形成和補(bǔ)充機(jī)制等措施形成溫和的去杠桿。大家也注意到，“十三五”規(guī)劃建議中，有這么一條去杠桿，我覺得就說明什么呢？說明我們很勇敢的認(rèn)識到了中國經(jīng)濟(jì)整體需要去杠桿，我們不回避這個(gè)問題。但是去杠桿是個(gè)比較長期的過程，我們不著急，到日本的400%的時(shí)候我們還有30年，所以這個(gè)不是什么問題，但是我們在這個(gè)過程中，且走且珍惜，且珍惜時(shí)候且去杠桿，這是個(gè)過程。
誤解之二，就是影子銀行風(fēng)險(xiǎn)過大，我記得當(dāng)時(shí)曾經(jīng)在國外出差，發(fā)現(xiàn)中國的影子銀行不行了，我覺得國際組織也研究中國銀行，說將來不可控了，但現(xiàn)在怎么樣，沒人說了突然之間，我們影子銀行與發(fā)達(dá)國家影子銀行有什么不一樣？中國的影子銀行基本是是影子的銀行，而發(fā)達(dá)國家更多的呢，他是更多脫離銀行體系的這樣一個(gè)非標(biāo)業(yè)務(wù)，或者一定程度的影子銀行，他是以資產(chǎn)證券化回購市場，或者大量承擔(dān)信貸中的以市場為主，而中國是銀行的影子更多的為主的，兩者是不一樣的，而發(fā)達(dá)國家很多影子銀行是游離于監(jiān)管之外的，或者監(jiān)管不一定是那么緊密，而我們銀行體系大家看看監(jiān)管還是很到位的，特別是2013年國辦發(fā)的《關(guān)于加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管有關(guān)問題的通知》這是107號文，以后一系列的加強(qiáng)信托，理財(cái)業(yè)務(wù)的這種條例規(guī)范，現(xiàn)在影子銀行逐步在收縮。而且當(dāng)然其中也是一個(gè)跟我們的房地產(chǎn)，現(xiàn)在整個(gè)的投資下行有關(guān)系，因?yàn)橛白鱼y行很多是房地產(chǎn)的，這也是有關(guān)系的。
所以影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)沒有那么大了，或者已經(jīng)得到了有些治理，這是誤解之二，所以要用其他文呢，明確了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的這種責(zé)任，確立了風(fēng)險(xiǎn)和匹配。所以我覺得這個(gè)文出的還是比較及時(shí)的，同時(shí)也給了一定過渡期，加上我們房地產(chǎn)下行，整體影子銀行不再是危機(jī)到我們整個(gè)安全的一個(gè)問題了，外界傳的也少了。
第三個(gè)誤解就是房地產(chǎn)崩潰，就說下行了，不行了，為什么？大家想想全球房地產(chǎn)大部分都出現(xiàn)崩盤的，1991年日本，07年的美國，包括西班牙，包括英國，很多都是房地產(chǎn)崩潰造成的，為什么？房地產(chǎn)一旦價(jià)格，這個(gè)房地產(chǎn)是特殊商品，依然很難找他的定價(jià)，房地產(chǎn)的定價(jià)至今在經(jīng)濟(jì)科學(xué)中是無能為力的，哪怕在美國2006年發(fā)生危機(jī)之前很多的美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測美國房地產(chǎn)都認(rèn)為是健康的，結(jié)果恰恰是房地產(chǎn)出現(xiàn)了問題，往往房地產(chǎn)下行以后，都伴隨著銀行體系的危機(jī)，因?yàn)殂y行體系根據(jù)房地產(chǎn)倒逼，太快了，太緊了。
而中國怎么樣呢，大家想想，我們是無意之中拆了一個(gè)核彈，我們房地產(chǎn)價(jià)格走穩(wěn)，我們投資從20%多已經(jīng)降到4%了每年的，這么大的一個(gè)下行，但是我們這個(gè)銀行體系，壞賬率沒有來自我們銀行的按揭我們現(xiàn)在銀行壞賬上升，主要還不是按揭貸款。主要是些中小企業(yè)，包括一些個(gè)別大企業(yè)出現(xiàn)的問題，這說明我們很早實(shí)施了宏觀審慎，至少首付有30%的首付。我覺得這是一個(gè)了不起的事情，雖然大家覺得這個(gè)帶來了我們下行的壓力，但是大家想想，別人都把銀行體系砸壞了，我們砸不壞了，不覺得這是一個(gè)多不了不起的成就嗎？2014年以后現(xiàn)在城鎮(zhèn)化率戶籍人口55%，相當(dāng)于日本的50年代，現(xiàn)在中國整體的經(jīng)濟(jì)狀況非常像日本早期的應(yīng)該說什么時(shí)候呢，是80年代早期，城鎮(zhèn)化率比這個(gè)更落后，因?yàn)槲覀儑液艽?，地區(qū)差別也很大，所以我們這個(gè)城鎮(zhèn)化還可以走二十年，走三十年。就可以說每年要再造一個(gè)上海，兩千萬人的上海，所以這個(gè)還是要走的，也是人類水平，終究要從農(nóng)村走到城市的，當(dāng)然我們最終的結(jié)果希望能夠就是城鎮(zhèn)化率達(dá)到那么高，我們可能80%左右就停滯了。
但是至少城鎮(zhèn)化率還在緩慢的走，有這個(gè)城鎮(zhèn)化率每年都有一個(gè)再造上海，三四線房子過剩，就要去庫存，怎么去庫存呢，很多農(nóng)民工兄弟他們可能就到城里來，將來他就可以購買這些房子，包括棚戶區(qū)改造可以用貨幣化方式，不用新建了，而是買現(xiàn)有的方式，給符合資格的棚戶區(qū)的居民，受益者。所以我覺得這樣的話，有一個(gè)城鎮(zhèn)化的過程，相對溫和、緩慢長期的過程。我們保證我們的房子價(jià)格，無論一線二線三線總體是穩(wěn)的，哪怕三四線也是穩(wěn)的，也不會出現(xiàn)崩塌，一線還要找，這是一個(gè)很難得的，非常難得的一個(gè)情況出現(xiàn)。
但是無論如何大家要知道，這個(gè)房地產(chǎn)投資，由于我們?nèi)丝诮Y(jié)構(gòu)已經(jīng)從25降到4了，我預(yù)計(jì)明年會觸底零，房地產(chǎn)是我們所有產(chǎn)業(yè)的茶葉大咖，因?yàn)樗B接著30多個(gè)行業(yè)，所以房地產(chǎn)持續(xù)下行，是我們經(jīng)濟(jì)下行壓力主要來源之一，但是終于有一天會下行的，關(guān)鍵下行危機(jī)就是金融穩(wěn)定，我們的下行沒有說金融穩(wěn)定。所以從這個(gè)來說，我們得到的好處，我認(rèn)為大于他下行的壓力。
第四個(gè)誤解，就是地方債的風(fēng)險(xiǎn)過大，大家看特別年初，說地方債風(fēng)險(xiǎn)過大了，以前影子銀行不行了，地方債也控制不住了，我們基本上是去年10月份發(fā)了著名的43號文，關(guān)于加強(qiáng)地方性債務(wù)管理的意見，那么應(yīng)該說這個(gè)意見，從根本上使我們的地方債將來走出很好的規(guī)范的渠道?，F(xiàn)在地方債而且今年的8月29號，十二屆全國人大第16次會議通過了關(guān)于地方債的上線，給了一個(gè)上線，16萬億，此次就是說他控制在100以內(nèi)了，所以16萬億也不算高，中央政府負(fù)債就不算高，但是16萬億還算可以，所以我們的這個(gè)地方債務(wù)已經(jīng)將來發(fā)布債還是不太容易的，還要看你地方的地方信用，看你的市場認(rèn)可程度。還要有一個(gè)經(jīng)過國務(wù)院批準(zhǔn)總體不能超過人大的限額。所以我們地方債務(wù)得到了長期根本的有效治理，我覺得這個(gè)很重要，所以沒什么太大風(fēng)險(xiǎn)了，大家看長債，包括這次今年年初做的幾次的債務(wù)置換，也是非常成功的，很漂亮，應(yīng)該說使地方政府償還的整個(gè)的這個(gè)以前的地方個(gè)平臺，或者地方債務(wù)，銀行貸款，可能下降了將近300個(gè)GP，他緩解了早期的以前的借款壓力，同時(shí)整個(gè)上面給峰頂了，當(dāng)然這個(gè)頂也是可以調(diào)整，短期流行性就不存在這個(gè)問題了，所以地方債務(wù)過大也不在于中國的問題，往往大家看到很多國家，包括拉丁美洲國家，包括很多像土耳其，很多的地方債是共同做的，而我們中國經(jīng)過過去一年多的努力，地方債得到控制，當(dāng)然也有將來會帶來一個(gè)地方的再想花錢就不太不容易了，可能本來就不應(yīng)該那么容易。
第五個(gè)誤解，因?yàn)檫@個(gè)低壓品是全球的發(fā)達(dá)國家央行都在做的事情，我們很多的中小公司95%以上是沒有評級的，而將來如果是商業(yè)銀行，拿著銀行的評級，比如說某個(gè)企業(yè)的評級當(dāng)央行來，央行至少知道這個(gè)評級是多少，將來要發(fā)展內(nèi)部評級，所以是人家30多年前就已經(jīng)很發(fā)達(dá)了，所以央行擴(kuò)大抵押品是全球央行的普遍事件，包括將來對企業(yè)的內(nèi)部評級，所以現(xiàn)在是擴(kuò)大試點(diǎn)，一聽擴(kuò)大試點(diǎn)，我看有的人說要發(fā)洪水了，要七萬億了，哪兒是哪兒呀，這是風(fēng)馬牛不相及的，但是擴(kuò)大抵押品的，包括地方債的，還有不同的資產(chǎn)進(jìn)入央行可抵押的范圍，這樣增加了我們未雨綢繆的能力，使得我們將來緊急情況下提供流動性更有保障，但是沒有提供流動性，我想今年反復(fù)出現(xiàn)這個(gè)事情，他不是QE，跟QE沒有什么關(guān)系，這個(gè)地方債是納入是全球央行的一個(gè)普遍的實(shí)踐，就是擴(kuò)大到試點(diǎn)，現(xiàn)在我們將來可能要擴(kuò)大到全國去，這是必然的過程。
第六個(gè)銀行壞賬率過高，我記得有的投行說了，8.5%，進(jìn)來怎么還呀，大家看我們現(xiàn)在銀行的資產(chǎn)到9月份的時(shí)候，商業(yè)銀行不良貸款是1.59，而全球是大約4左右，我們是偏低的，所以還不到2呢，對不對，即使有些地方已經(jīng)突破2了也沒關(guān)系嘛，全球是4，我們低于全球的平均水平，而且我們現(xiàn)在的撥備率在167%，以后可能是150%，我們資本充足率在13.15%左右，其中核心資本在10.1%，核心資本很高，核心資本不缺，將來發(fā)點(diǎn)刺激債不就能補(bǔ)充資本金嗎？我們就是以前吃得很好，補(bǔ)充資本金補(bǔ)得很好，同時(shí)壞賬率低于全球水平，而且大家想想我們銀行中整個(gè)的利潤水平，雖然大家說銀行的斷崖式下跌，增長式浮動，但是整體水平還是高于全球的，我們的壞賬比別人低。人家能做到巴塞爾3的，我們也能夠做到，框架房地產(chǎn)下行，沒有影響到我們銀行的問題，2011年是銀監(jiān)會有關(guān)部門就已經(jīng)開始對這個(gè)進(jìn)行了逆周期調(diào)整，要求撥備率，核銷率都要加大，所以這個(gè)也是一個(gè)之前做了些準(zhǔn)備，但是我想在此呼吁，將來壞賬的處理我們建議忽略要債轉(zhuǎn)優(yōu)先股，你現(xiàn)在關(guān)注類不行了以后，轉(zhuǎn)成壞賬了，這里可能有些僵尸企業(yè)就處理掉就行了，但是有些如果你給他緩緩氣，轉(zhuǎn)成優(yōu)先股，就是銀行沒有專業(yè)知識和能力，去管理這些企業(yè)，管理將來跟著房地產(chǎn)當(dāng)年日本八十年代的問題，根據(jù)日本巴塞爾的問題，而轉(zhuǎn)優(yōu)先股這是很好的路徑，就是你空間換時(shí)間，所以國際的經(jīng)驗(yàn)，60%以上的都能被拯救過來，而這個(gè)主要的障礙是我們現(xiàn)在商業(yè)銀行43條，銀行不可以持有，不能向企業(yè)獨(dú)資，我在這里呼吁建議趕快把這個(gè)修改一下，或者給一個(gè)特例。一個(gè)就是讓銀行通過他有些的非僵尸類的企業(yè)，可以轉(zhuǎn)成優(yōu)先股，讓企業(yè)換換氣，我們將來倒過來就能恢復(fù)過來，第二也趕快放開手腳，讓他參與互聯(lián)網(wǎng)的并購，所以銀行的壞賬還不是太大的問題，是可控的，而且補(bǔ)充資本金也沒有問題的。
第七個(gè)誤解，就是人民幣會持續(xù)貶值，這個(gè)持續(xù)貶值大家看看前段時(shí)間在，離岸曾經(jīng)一度在8月11號以后我在反復(fù)地場合說，人民幣是強(qiáng)勢貨幣，為什么？我們的外匯儲備充裕，土耳其是60，中國外宅的管理是非常好的，很審慎的，我們又沒有多少外債，3%，我們這么大的金融順差，我們外債又很少，何況人民幣事實(shí)上已經(jīng)是國際貨幣，今年有可能加入SDR，所以國際貨幣都是升值貨幣，都是強(qiáng)勢貨幣，人民幣本身就是國際貨幣，他就是一個(gè)強(qiáng)勢貨幣，大家看我們的經(jīng)濟(jì)增長還是可以的，所以第七，人民幣不會持續(xù)貶值，他會短期波動，短期貶一貶沒關(guān)系，他也會升，市場有句話不要與人民幣持續(xù)貶值作對。
誤解八就是外匯儲備的持續(xù)外流，外匯儲備事情是比較復(fù)雜的，因?yàn)樗婕暗姐y行在外匯市場的操作，還有外匯儲備投資資產(chǎn)的價(jià)格波動，還有我們現(xiàn)在大量的這個(gè)都需要在全球投資的時(shí)候，這個(gè)事情是刻不容緩的，所以這個(gè)外匯的變動比較復(fù)雜，也不會持續(xù)出現(xiàn)外流，只要市場上覺得應(yīng)該有人民幣的這個(gè)，所以這個(gè)是沒有問題的，我管很多是不理性的，大家看，現(xiàn)在外匯儲備下降，一季度1130億，二季度362億，大家想想終究會解匯的，人民幣是強(qiáng)勢貨幣，所以我覺得不存在這樣一個(gè)問題，但是你說有些變動，這也是允許的，這也是沒什么關(guān)系的，要容忍，但是也不用特別在意，所以我覺得最后總結(jié)一下。
中國經(jīng)濟(jì)增長維持在合理區(qū)間，增速仍然在全球前列，這么大的經(jīng)濟(jì)體，隨著我們的穩(wěn)增長、促改革，調(diào)結(jié)構(gòu)，惠民生，防風(fēng)險(xiǎn)，也包括這次中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組的會議，也包括十八屆五中全會明確提出要適度擴(kuò)大內(nèi)需，總需求，但著力在攻擊側(cè)上發(fā)力，這很重要，因?yàn)楦銊P恩斯的時(shí)候，把這個(gè)刺激的時(shí)候，刺激刺激最后企業(yè)部門杠桿率就會到了無可附加的程度，到了400像日本似的，怎么辦呀？你就將來等待這個(gè)時(shí)刻嗎？所以對總需求的擴(kuò)大一定要適度，因?yàn)檫@個(gè)我們關(guān)鍵是要做最地下的關(guān)系?？傂枨笠侠磉m度，同時(shí)要保持好好的環(huán)境，讓這個(gè)經(jīng)濟(jì)去轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型是很不容易的，是非常艱難的。某種意義上是很困難的，但是在這種好的環(huán)境中，我們意識到了整體杠桿率長久發(fā)展是不行的，所以我們優(yōu)著來，我們要跨時(shí)空的來總結(jié)這個(gè)經(jīng)驗(yàn)，不能是短期的這樣來，以后怎么辦？所以為什么財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組總書記明確指出，擴(kuò)大總需求，要適度地?cái)U(kuò)大，同時(shí)著力于供給端的改革，包括上市公司多去并購，這才是促進(jìn)供給端的改革。
最后我想總結(jié)一下，對中國經(jīng)濟(jì)過去存在不同誤解，但是90年代中國銀行破產(chǎn)了，后來又說什么都不行了，經(jīng)常出現(xiàn)崩潰，過去幾年我給大家總結(jié)了一共八大誤解，這些誤解我猜測有很多不同的，也有可能對中國不了解，也有可能專業(yè)水平是有限的，還有別的想法，但是我希望我們把所有的誤解都作為善意的提醒，大家想想正是因?yàn)橥饨缯f我們影子銀行了，或者地方性債務(wù)了，所以我們也是及時(shí)地反映，及時(shí)地傾聽，所以才能及時(shí)地出臺文件，這對我們是有利的，所以保持健康的危機(jī)意識，善于傾聽是中國經(jīng)濟(jì)治理的重要一環(huán)，我們跟別人不一樣，我們中華民族從來有一個(gè)居安思危的意識，我們從來是開放的，從善如流的，我們只要保持這樣的，把所有對我們這樣一個(gè)可能誤解，可能的一種認(rèn)為很負(fù)面的消息都作為善意的提醒，我相信中國經(jīng)濟(jì)在十三五期間保持至少6.5%以上是閉著眼就可以達(dá)到，謝謝大家。
主持人(姚雪松)：謝謝，也感謝我們所有的演講嘉賓，在今天首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家看經(jīng)濟(jì)這場論壇上所做的精彩的闡述，希望能夠?yàn)榇蠹医獯鹆舜蠹倚闹械恼`解和疑問。的確，面對即將到來的2016我們有很多亟待解決，當(dāng)然了這其中也會有風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也面臨著一些機(jī)遇，面對如此的考驗(yàn)，我們該如何做，只有我們所有的經(jīng)濟(jì)體能夠腳踏實(shí)地，我們的實(shí)現(xiàn)中國小康社會的目標(biāo)，我相信并不遙遠(yuǎn)，感謝大家關(guān)注我們本期首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家看經(jīng)濟(jì)論壇，我們今天上午的活動到此結(jié)束，感謝各位的關(guān)注，再見！